经济增长不能依靠货币政策刺激

在中央政府与央行发表一系列言论引导市场接受稳健的货币政策后，央行在2月4日突然宣布下调存款准备金率，颇让市场意外。市场一时找不到真实理由，因为理由确实太多，期待也太久。但市场很快形成了基本的共识：此次降准只是为了缓冲资本外流和外汇储备下降所带来的影响，而非为刺激经济大幅度宽松。

在过去十年，中国外汇储备大幅增加，央行不断通过回笼美元来抑制人民币汇率走高，外汇占款成为中国发行基础货币的主要渠道。为了防止货币发行量过大造成通胀，央行又用存准率锁定过剩的流动性，也就是周小川行长所说的“蓄水池”。这一系统最终达到了4万多亿美元的外汇储备、对应120万亿广义货币供应以及20%的存款准备金率，无论哪个数字，对全球而言，都是极高的。

应当说，“蓄水池”扩张并形成“堰塞湖”，与过去几年美联储的几轮量化宽松政策有关。在此期间，大量廉价美元流向新兴市场套利，中国是一个主要的目的地。根据经验，当美联储停止宽松政策并进入加息通道后，全球资本会回流美国并对那些脆弱的经济体造成严重冲击，因此，中国如此高的存准率，也是为应对未来美元回流造成的流动性紧张做准备。

事实上，根据央行的统计，2014年第四季度中国资本与金融账户出现910亿美元的逆差，外汇占款减少了500多亿人民币，考虑到今年一个多月以来人民币连续贬值，资本流出可能更加严重。外汇占款已经不是一个投放流动性的来源，甚至资本流出造成了存款缺口，为了保持广义货币的合理增速和适度的流动性水平，就必须通过降准释放流动性，因此，央行的这一决定并不是为了刺激经济而采取的宽松政策，完全是为了对冲资本流出造成的流动性压力。

由于2008年后采取的刺激措施释放了大量货币并造成债务巨额攀升，政府试图抑制债务继续增加并逐步降低杠杆。因此，一直向市场传递不会“放水”的预期。按照传统的观念，降准等于放水。在过去一年，为了应对经济放缓，央行一面拒绝降准，另一方面采取定向放松的措施刺激经济。

这种走钢丝的做法就是避免市场将降准视为一种“人为刺激”，造成信贷与资产价格飙升。此次降准几个小时前，央行发布了2004年第四季度国际收支情况的暗淡数据，实际上也是向市场传递降准的理由，避免市场理解为“放水”而出现破坏性的亢奋。根据2月5日资本市场上的表现，这个信息可以说得到了充分的表达。

中国经济数据近期下行趋势明显，降准会创造一个更好的货币环境。但经济增长并不能依靠货币政策刺激，因为由货币刺激制造的增长会付出更大的代价。降准也不会改变银行业“惜贷”的现状，因为问题出在实体经济风险过高。中国应该考虑加大中央财政的支出，并且加快改革为民间资本创造新的投资机会。考虑到国际收支出现根本性的逆转，降准进程应该是刚刚启动，而这一进程将不会起到刺激的作用。

来源   21世纪经济报道

(编辑者：wanghui)