新常态下央行策如何考虑货币政策？

我国已经告别以高增长、高投资、高出口、高污染与高能耗为特征的“旧常态”，而“三期叠加”也成为新常态的关键特征。中国在新常态下货币政策特征及走向将何去何从，金融改革又面临哪些挑战?继新华社发出“谈降息是不信任改革”的社论后，相关监管部门高层相继发文似乎也正在佐证这一事实。

国务院总理李克强不久前在达沃斯论坛上表示，会继续坚持稳健的货币政策，在稳定总量的同时要进行结构性调控，也就是实行定向调控。李克强表示：“中国去年以来一直实施的是稳健的货币政策，我们没有依靠强刺激来推动经济发展，而是依靠强改革来激发市场活力。因为池子里货币已经很多了，我们不可能再依靠增发货币来刺激经济增长。”

新常态下，央行如何考虑货币政策

“新常态的主要核心在于‘三期叠加’，最大的挑战在于转型的挑战。具体看：一是经济下行压力较大;二是内生增长动力尚未显现，经济发展动力不足;三是部分行业产能严重过剩;四是转型期社会资源环境的整体约束问题依旧存在。”央行货币政策委员会委员、中国人民大学校长陈雨露称，货币政策如何适应经济新常态，目前还处于适应和探索中。

伴随中国经济“新常态”，作为货币创造主渠道的情况也会发生改变，基础货币投放渠道开始变得更加多元化，央行不断创新货币政策工具，重新定义货币政策新框架。

近一年来，央行陆续出台新的融资工具，并撬动资金存量，同时为短期和中期利率形成“利率锚”。前一时期，央行推出PSL(抵押补充贷款)，作为基础货币投放的重要渠道。近日，又有消息称央行分别向五大行投放共5000亿的SLF(常备借贷便利)。

在经济新常态下，央行在进行货币政策时是如何考虑的?

中国人民银行金融研究所所长金中夏表示，中国经济新常态对货币理论研究工作者提出了新的课题。金中夏介绍，国际上著名的货币政策目标函数即泰勒规则，主要考虑央行政策目标利率与自然利率、通胀率(缺口)和GDP增长率(缺口)的关系。

金中夏解释，一般而言，央行政策利率水平与这三个变量呈正相关。目前，包括美联储和我国央行在内，实际上都将就业率(缺口)作为货币政策的考虑因素，它与政策利率之间呈现正相关。中国经济转向新常态，首先意味着较低的GDP潜在增长率，也就是较低的自然利率，同时通胀压力被控制在较低的水平，这是可以使央行考虑降息的因素。而新常态下每年劳动力从供过于求向供不应求转变，新增就业压力比过去小，这又是使央行考虑升息的因素。

“在利率市场化改革已经开始但尚未完成的阶段，央行综合运用各种价格和数量工具进行货币调控，传统的银行存贷款基准利率只是央行传递货币政策信号的工具之一。”金中夏表示，其他各种窗口和工具的运用越发重要，一些是针对经济中存在的结构性问题，但不管是哪种定向性的工具，最终都会对整个市场的利率水平产生影响。

在金中夏看来，当决定利率的基础条件不变时，中性的货币政策表现为利率的稳定，当基础条件变化时，中性的货币政策表现为利率随基础而动，不多也不少，动得过多则容易形成强刺激，导致通胀;动得不够则可能仍然偏紧，导致通缩，反之亦然。

陈雨露介绍称，央行在政策实施中也彰显了一些主要特征：一是较好地发挥了政府有形的手的作用，在经济平稳运行的合理区间内不搞强刺激，保持总体的平衡增长。二是坚持预调微调，保持货币信贷和流动性水平的总体合理稳定。三是积极发挥货币政策在结构调整中的重要作用。传统做法是货币政策一般只是关注总量问题，不考虑结构问题，但目前世界经济也出现了新的趋势，如欧洲也出现了结构性的货币政策。也就是说，在大的结构调整时期，尤其是金融危机后，结构调整任务繁重，仅靠财税政策不够，应通过信贷政策等手段来加以支持。对我国而言，发挥货币政策的结构性调节作用具有比较优势，但仍需探索、创新。四是货币政策与金融改革紧密相关。特殊时期的货币政策操作不仅让政府有形的手很好地发挥了作用，还对十八届三中全会提出的“发挥市场的决定性作用”的提法进行了很好的诠释。今年以来，央行在推进利率、汇率市场化改革方面取得了不小的进展。

使政策和调结构的中长期目标相结合

在上周末举行的G20财长和央行行长会议上，中国财政部部长楼继伟表示，当前中国经济总体上平稳增长，宏观经济政策将继续着眼于综合性目标，不会因为单个经济指标的变化而做大的政策调整。

陈雨露表示：“我们要咬牙坚持住，经济运行只要不超出预定区间，货币政策就不搞强刺激。同时，货币政策要与实体经济实现良性互动。”由于今年全年经济发展可能是“前低、中高、后缓”的发展趋势，四季度压力不容忽视，因此，货币政策微刺激仍要持续，而另一方面也要避免微刺激政策演化为强刺激。

“当前是调结构最为关键的时刻和最有希望的时刻。”陈雨露称央行在考虑，如何使政策和调结构的中长期目标相结合。第一，要思考如何能够让产能过剩的行业和产业通过货币政策进行优化调整。途径包括通过并购，对产能过剩的行业进行优化整合，央行政策要鼓励并购贷款。第二，要思考如何支持高污染、高耗能过剩产业退市和不良贷款核销。第三，对于国内虽然产能过剩，但“走出去”可以实现双赢的产业，要鼓励企业“走出去”，进行全球配置。就此，应有一系列激励配套措施，如人民币贷款、外汇贷款和债券融资等。

陈雨露表示，此外，在经济结构调整任务极为繁重的时期，货币政策可以积极探索发挥对经济结构调整的作用，通过信贷政策的引导和支持，把资金引向更为关键的薄弱环节，如“三农”、小微企业、棚户区改造和企业技术改造等领域，直接支持结构优化调整。

来源  第一财经日报

(编辑者：wanghui)