钢铁2014年中期投资策略报告:胶着前行

　　投资要点

　　产能利用率胶着中上升:2014年钢铁行业产能周期开始走出阴霾,加上行业中差异化融资条件的重要性越发凸显,导致负债率较高的民营钢铁企业开始逐步退出供给序列,供给端的调整速度超出市场预期。

　　但今年需求整体增速放缓,供给周期向上需要衡量对冲需求周期性下滑的风险。在产能与需求周期的胶着之外,我们看到存货周期和出口有望成为下半年的两个积极因素,成为推动钢厂订单上升的主要变量。

　　结合我们对钢铁内外需、存货变动的估算,预计下半年钢产量在4.24亿吨,日均产量230.5万吨,产能利用率84.8%;

　　政策之手扰动成本结构:2010年铁矿石定价双轨制终结后民营钢厂凭借效率优势占据行业成本曲线底部区域,但近期供给结构有望向有利于国营钢厂的方向变迁,动力主要来环保、信贷的政策之手。由于国营钢厂与政府之间的血缘关系,加上国企对当地就业、税收举足轻重,政策取向偏向国企自然是理性选择。近期信贷收紧、环保治理、差别电价等政策造成民营钢厂成本显著上升,竞争力天平正在转向,部分民营企业跃迁至边际成本区域,这意味着国营钢厂的市场及利润份额将扩张,中小民营产能遭到压制。

　　上半年国营钢厂产量屡创新高、而民企开工率则异常偏低,正是供给格局变迁的印证;

　　投资策略:

　　短期预期修正机会:产能周期、存货周期和出口三大积极因素有望抵消国内需求的下滑,预计下半年钢厂开工率将优于上半年。其中三季度库存触底叠加微刺激政策将使市场信心改善,市场预期有望从过度悲观中向上修正,带来钢铁产业链中间环节订单的扩张,推动钢厂开工率及利润的上升,上调行业评级至“增持”。在产品品种上热轧板由于供给端调整时间较长,近来盈利能力明显由于长材,因此在标的选择上建议关注在供给结构变迁中相对受益的国营板材类钢厂,包括宝钢股份、华菱钢铁、鞍钢股份、本钢板材;

　　传统行业的新增长模式:由于中国经济增速长期下滑趋势难以逆转,包括钢铁产业链在内的诸多传统行业的需求总量不可能再获得如互联网经济般的爆发式增长。但总量衰落并不代表个体的没落,传统企业若能颠覆传统经营模式,依然可以通过市场份额的扩张达成自我快速成长。在钢贸领域,电子商务的介入有望带来传统钢贸模式的革新。钢铁电商的成功与否的关键在于能否有效降低钢铁交易的成本。大宗品相对于消费品而言渠道费用占比低,交易成本压缩空间较小,尽管如此若电商平台能够整合供应链各物流环节,仍可实现物流成本、资金成本的下降。在目前众多钢铁电商平台中,我们认为物产中拓的第二方平台京东模式的成功概率较大。低成本带来的价格优势将推动公司客户规模的扩大、市场占有的快速提升,长期看好该公司钢铁电商的发展前景,建议买入;

　　风险提示:地产投资短时间内急剧下滑;政府微刺激政策失效;港口融资矿崩塌导致产业链瞬时恐慌。