“挂钩”商品：美元风暴下的避风港

当下国内外金融形势错综复杂，尤其是强势美元与国内人民币贬值纠结之下，大宗商品的步点愈发不同寻常。专家认为，当前阶段的大宗商品，尤其是和美元挂钩的这一类商品，其实是对美元升值可能会引起国内货币贬值风险的一个比较好的避风港。

最危险的地方就是最安全的地方

2016年四季度，美元成为大宗商品运行的主线之一。2016年10月以来，美元指数已经大涨超过8%，从95.5点左右一路奔上103.5点。

依照传统经验，美元走强将打压以美元计价的大宗商品价格。但情况可能并非如此。中国证券报记者统计，10月以来，大宗商品先抑后扬，就在美元飙升之时，跟踪经济敏感商品价格的CRB指数也上涨了2.28%。

“看涨美元的观点与看多大宗商品的观点并不矛盾。”高盛在报告中指出，商品基金的主要收益并不来自合约价格的上涨，而是来自近月合约价格高出远月合约时，期货市场合约“倒挂”下不断换月的稳定收益。这部分收益会抵消美元走强带来的下行压力。

盈鲁资产管理有限公司研究总监曾宁表示，一般而言，美元和大宗商品呈反向关系，两者长周期的负相关关系非常明显。但是，美元和大宗商品有的时候也呈正相关，如在全球经济向好的情况下，美元走强对大宗商品的压制作用不大，因全球经济向好提振大宗商品需求。

比较典型的例子就是在1999年至2000年的美元强势周期中，由于当时全球经济摆脱了亚洲金融危机的影响重新走强，美元和铜、原油等大宗商品同时上涨。

目前，更为重要的一点是，商品正在充当通胀传递的一个载体。在南华期货金属分析师方森宇看来，美联储加息导致美元指数的上涨，本质上是遏制美国国内通胀抬头，并向全球市场输出通胀的一种方式。在2008年全球金融危机之后，美国为摆脱通缩，通过量化宽松从全球市场汲取通胀，而当前美国市场通缩缓解，通胀抬头，此前的量化宽松政策已经不合时宜，需要通过逐步加息来输出通胀。目前大宗商品的供应和需求主要是集中在中国等新兴市场，人民币的贬值对大宗商品产生的正面影响要显著强于美元指数上涨带来的负面影响。因此，在美元走强的背景下，大宗商品还是有机会的。

“从长期来看，美元依然是非常强势的货币。由于许多大宗商品的成本与美元挂钩，美元保持向上的趋势将对整个成本（包括价格）起到巨大的支撑作用。”上海高级金融学院实践副教授汪滔指出，明年大宗商品的表现依然会很好。即使黄金现在跌得很厉害，但明年包括黄金在内的贵金属和农产品，会比基本金属及其他化工能源表现得更好。

如果从经济周期的角度看，可能更加会理解未来美元与大宗商品同涨的可能性。混沌天成期货研究员孙永刚表示，目前，市场普遍预期在美国新总统特朗普上台之后，美国国内的财政政策会推升国内投资的增加，并且在美国私人部门的资产负债率相对较低的情况下，美国社会也有加杠杆的动能。如果特朗普确实如市场预期开始增加基础建设投资，并且带动私人投资增加，再结合低税收等政策，拉动大宗商品消费的逻辑链条就是成立的。在这样的链条下，美元回流美国带动美元继续上涨，投资增加带动大宗商品需求增加，加上全球大宗商品低价格以及全产业链低库存，将推升大宗商品价格。

谁是最好抗通胀品种

在抵抗通胀的逻辑下，什么商品更值得配置呢？方森宇认为，铜等有色金属，以及黄金、白银都是抗通胀的好品种；农产品也有较好的机会，相比工业品，2016年农产品的涨幅较小。

从沪铜走势来看，从2011年初的高点至2015年低点，沪铜价格已经腰斩。供过于求的矛盾是主导沪铜价格的主要因素，尤其是受到铜精矿供应端过剩的影响。尽管2017年仍然有新开采的铜精矿，但是铜精矿的产能扩张接近尾声，压制铜价最重要的一个因素——金属铜供应端的利空即将出尽，铜价反弹可期。因此，金属铜或将是明年的一匹黑马。

“一般情况下，美元指数走强使得大宗商品面临价值重构，特别是国际化定价的有色品种更是如此。”南华期货分析师杨龙也认为，现阶段美元与有色金属同步走强，更多反映了中美经济改善非常强劲，价格走势主要体现了基本面预期强劲，而对价值重估放在了次要位置。而美元的走强，也伴随着人民币面临贬值压力，在国内推升输入性通胀。

在曾宁看来，当前美元强势，海外经济向好，因此未来跟海外经济更加相关的原油可能表现更好；而受到强势美元的压制，贵金属的表现可能更弱。从有色金属、黑色商品等和国内经济更加相关的大宗商品来看，明年国内经济的表现将决定其趋势。

2017年：利空尽头春光无限

当前美国经济向上，进入加息周期，美元有望保持强势。但曾宁认为，这对大宗商品形成较强压制的可能性不大，因海外经济明年总体向好，而国内需求在中短期内仍然较强，需求将支撑大宗商品总体保持强势。

“2017年大宗商品的牛市未歇，轮动不止。”方森宇认为，从美元指数的走势来看，尽管已经达到至2002年末的水平，但是缺乏强势上扬的动力，明年一季度或将迎来回调，之后将取决于美联储的加息路径和经济预期。2017年主导全市场行情的主要因素将会是通胀。目前随着国内PPI的转正并且快速上行，CPI的走高，国内市场的通胀预期也由此上升。大宗商品在经历此前5年多的熊市之后，已经迎来拐点，市场对大宗商品的预期也已改变，大宗商品每一个利空的终结都将会推动价格逐步回升。

摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊也表示，美元指数上升理论上是利空大宗商品价格，但美国经济走强又是推动大宗商品价格的因素，两个因素的强弱变化将在一定程度上主导大宗商品价格的走势。但考虑到大宗商品价格在过去一两年已经触底，未来温和上升是大概率事件。

从人民币来看，分析人士认为，人民币贬值确实对一些进口依赖度比较高的商品有提振，但提振幅度并不如普遍想象的那么大。在人民币有序贬值的基础上，可以认为人民币贬值的幅度就是对该商品价格提振的幅度。而一些国际定价的商品，更重要的是要看美元价格，如最近人民币持续贬值，但是国际贵金属价格持续下跌，国内贵金属同样难免下跌命运，人民币贬值的幅度不能抵消国际贵金属价格下跌的幅度。

杨龙认为，未来美元或将继续强势，一方面纳入市场预期的美联储收紧政策，另一方面欧洲政治环境的不确定性或许推动美元再次走强。然而强势美元引起的价格高估，在全球流动性收紧的情况下，势必在供需面转弱后驱动价格高位走弱。不过成本拉动型通胀使得底部上移，价格震荡或为主调。从有色金属价格扭曲程度来看，中期看好沪镍的上涨。

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