任泽平：中国经济短期W型中长期L型 需警惕杠杆率过快上升

　　导读：

　　穆迪、标普先后下调对中国主权评级展望，有外媒称“拉响了中国经济的警报”。其逻辑和依据是什么？客观性和独立性如何？在不care的同时，对我们有哪些启示？本文旨在作出客观全面理性的分析。

　　摘要：

　　穆迪、标普下调中国主权评级展望：基于债务上升、经济改革不确定和外储下降。3月2日穆迪下调的三大理由：中国政府债务上升、资本外流导致的外储下降和推进改革的不确定性。3月31日标普下调的两大理由：中国经济再平衡的推进滞后于预期，政府和企业杠杆率将恶化，导致经济和金融风险不断累积。4月5日惠誉维持评级的原因：中国拥有的行政和财政资源，可避免经济增长大幅度下滑，从长远来看，结构性改革至关重要。三大评级公司的评级体系各有侧重但均强调政府债务可持续性、经济增长前景和政治稳定性。

　　起底三大评级公司背景、评估其独立性和客观性：美欧资本控股、西方价值取向、垄断性、监管缺失。三大评级公司的评级体系对于客观全面地分析主权国家或公司的偿债能力及经济金融健康程度有很大参考价值，但三大评级公司自身也是盈利性质的主体，它们也受美欧资本控股、西方价值观、自身商业利益、信息不对称所导致的分析能力、垄断性、监管缺失等制约。从历史表现看，评级公司存在顺周期、未能提前预警金融危机、价值观上偏向欧美等问题。

　　穆迪标普下调中国主权评级展望的客观分析。评级公司之间对中国的评级未形成一致的意见。中国政府债务上升是事实，但债务率低于国际60%的警戒线，在国际处于中下游水平。中国债务对应的是资产而非高福利和信贷驱动下的消费。债务余额以内债而非外债为主，外部风险相对较小，即使爆发风险，也不是主权债务风险，更可能是银行不良、信用债违约、P2P跑路等内部风险。随着国内经济回升、加强短期资本管制、美元加息预期降低、人民币汇率企稳，外汇储备下降趋势缓解。投资对经济的贡献较大，但中国仍是发展中国家。地方债务置换、债转股，将降低企业债务率。改革正在推进或准备，钢铁煤炭去产能、营改增、国企改革、利率汇率市场化、政府简政放权。

　　启示：不盲信国际评级机构，但也应勤练内功，改革是最大希望，刺激是最大风险，新5%比旧8%好。虽然中国政府债务和全社会杠杆率并不特别高，但快速上升值得警惕。虽然居民、中央政府的杠杆率不高，但两大引擎