海外中国股票跑赢债券时机近 未来或有上佳表现

海外中国股票(以MSCI中国指数衡量)自4月底以来下挫4.9%，而同期境外中国债券取得3.4%的总回报。二者业绩的天壤之别似乎证明投资者今年的总体思路“市场动荡环境下寻求避险”并无不妥。然而，海外中国股票跑赢债券的时机已近。

股票将有上佳表现

在中国政府出台扶持政策且经济产出回升的情况下，困扰市场的诸多疑虑已经缓解。上个月摩根士丹利资本国际(MSCI)中国指数上涨3.6%，沪深300(3078.218, 15.72, 0.51%)指数持平。近期公布的境内外企业盈利双双走强，工业企业利润继1-2月同比增长4.8%之后，3月份又大幅上升11.1%。工业企业利润与A股以及H股非金融行业的盈利增长高度相关，预示今年第一季度非金融企业盈利将企稳并改善。2015财年互联网、科技以及新能源等新经济部门的盈利超越市场普遍预期，多数互联网和科技企业对于2016年增长前景都表示乐观。

中国政府料将维持足够的政策支持，以推动经济实现6.5%的目标增长区间下限。财政政策很可能将发挥更为关键的作用，我们预期今年政府支出占GDP的比重将升至4%，达到20万亿元人民币。货币政策也将保持宽松，降息、短期融资工具以及公开市场操作都应在央行的备选之列。

最近几年海外中国股票的估值持续下行，MSCI中国指数目前12个月远期市盈率仅为10倍，市净率仅为1.2倍，分别比各自10年平均水平低19%和34%。当前市净率几乎处于20年来最低点，甚至比全球金融危机期间还低，接近1998年亚洲金融危机时的水平。从市盈率来看，海外中国股票的估值相对于全球股市平均折价35%，尽管中国依然是全球主要经济体中增长最快的一个。

境外债市将承压

股票估值便宜，且企业盈利将随着经济形势改善而走强。债券市场则是完全不同的一番情景：目前离岸中国债券的估值昂贵，且容易受境内市场的拖累。避险情绪升温导致JACI中国指数的信用利差跌至312个基点左右，几乎创下2008年全球金融危机以来的最低点，而在金融危机峰值时以及2011年“希腊脱欧”风波期间信用利差曾升至逾1000个基点。

今年以来，已有多家民营和国有企业发生了无法按期兑付本息的情况。由于这些公司大多为财务管理不善，或是涉及产能严重过剩的困难行业如钢铁、矿业、大宗商品、运输、造船和太阳能等，发生违约的情况并不令人意外。随着境内债券收益率曲线已全面上升20-30个基点，短期内信用风险溢价仍会升高。

随着监管部门对发行人质量的审查日益严格，且投资者要求的溢价升高，公司债发行可能将放缓。

我们预期境内债券的信用利差将自现在的纪录低位上升，且同一级别不同行业的信用利差也会日益分化。2015年11月30日至2016年4月1日期间，AAA和AA 级别中采矿和钢铁行业发行人的信用利差升幅最大，超过国防和高端制造业发行人。

债券信用利差与股票估值创纪录低位，而宏观经济企稳且企业盈利飙升，这种背离情形为投资者提供了调整投资组合的绝佳机会。上述高增长行业，即互联网、科技以及新能源等，势必将受益于中国经济转型，这从旧经济与新经济部门第一季度盈利表现冷热不均已得到证明。就债券而言，BBB和BB级公司经风险调整后的投资价值应该最佳，尤其是突发违约风险极小且已计入降级风险的重点国企发行的此类债券。

来源    中国证券报

(编辑者：wanghui)